7月以来，受全球疫情持续演变、国内疫情多点散发以及自然灾害影响，经济下行压力骤然加大，绝大多数指标均弱于市场预期且较上月增速明显回落。先看工业。7月工业增加值同比增速由8.3%回落至6.4%，两年平均增速由6.5%回落至5.6%。1-7月工业增加值两年平均增速由7.0%回落至6.7%。在此之前，7月官方制造业PMI生产指数大幅回落0.9个百分点至51.0%，已降至去年3月以来的最低水平。工业生产的回落，原因大致包括两个方面：一是需求放缓。7月以来，消费和房地产开发投资等终端需求均出现放缓，显示内需不足，而7月出口增速超预期回落，出口交货值同比增速由13.4%降至11.0%，显示外需亦在放缓。二是其他因素干扰。7月份河南等地的极端降水引发的洪涝灾害，以及受气候影响的电力供应不足等，均直接对生产产生冲击。再看服务业。7月份服务业生产指数由10.9%回落至7.8%，两年平均增速由6.5%回落至5.6%。服务业生产指数的回落，应同7月以来疫情复燃和防控收紧密切相关。在以物理隔离为主的防控状态下，与长距离出行相关的铁路运输、航空运输、住宿等行业，以及与居民消费密切相关的零售、餐饮、文化体育娱乐等行业都将会再次受到冲击。需要说明的是，7月服务业商务活动指数为52.5%，比6月份上升0.2个百分点，与服务业生产指数相悖，原因或在于前者统计时间截至于当月25日，而疫情加剧正好是在7月下旬，所以商务活动指数未能充分刻画出疫情影响。首先，消费超预期回落。7月社会消费品零售总额同比增速由12.1%回落至8.5%，大幅弱于市场预期，两年平均增速由4.9%回落至3.6%，为3月以来的最慢水平。从主要商品看，汽车消费是最大拖累。汽车同比增速由4.5%下降至-1.8%，下降幅度为6.3个百分点；而除汽车外的消费品零售同比增速由13.1%回落至9.7个百分点，下降幅度为3.4个百分点。除此之外，7月餐饮收入同比增速由28.6%回落至20.7%，但两年平均增速反而由6.6%回升至7.4%。1-7月份，实物商品网上零售额两年平均增长16.7%，比上半年加快0.2个百分点。受7月油价上调影响，石油及制品类同比增速反而由21.9%回升至22.7%。值得关注的是，7月全国城镇调查失业率为5.1%，比上月回升0.1个百分点，可能也会影响居民的消费倾向。其次，投资增速小幅回落。1-7月固定资产投资增速由12.6%回落至10.3%，两年平均增速由4.4%回落至4.3%，主要受基建投资拖累。其一，前7月基建投资增速由7.8%回落至4.6%，两年平均增速由2.4%回落至0.9%。7月单月基建投资两年平均增速由2.6%回落至-1.7%，出现3月以来的首次负增长。基建投资超预期回落，主要受两大因素影响：一是极端天气。受台风、强降雨等气候变化影响，7月建筑业PMI下降2.6个百分点至57.5%，致使基建投资受到拖累。二是资金因素。直到7·30政治局会议定调之前，无论是专项债发行还是财政支出，均严重滞后于往年进度，这使得基建投资反弹乏力。其二，前7月制造业投资由19.2%回落至17.3%，两年平均增速则由2.0%回升至3.1%，在三大支柱中唯一一个保持回升势头。但从单月增速看，7月制造业投资两年平均增速则由6.0%回落至2.8%，亦出现明显回落。7月以来，大宗商品价格涨势有所抬头，中下游企业面临着成本上升和需求下降的双重挤压，目前已进入被动补库存状态，预计继续扩大投资的意愿不强，所以7月BCI企业投资前瞻指数已从73.6下滑到69.9。但政治局会议要求“引导企业加大技术改造投资”，后续技改投资或将加速。其三，前7月房地产开发投资增速由15.0%回落至12.7%，两年平均增速由8.2%回落至8.0%，7月当月两年平均增速由7.2%回落到6.4%。从销售来看，1-7月，商品房销售面积两年平均增速由8.1%回落至7.0%，销售额两年平均增速由14.7%回落至13.1%，调控持续加码之后市场正在降温。但房企在高周转策略下加快竣工速度，1-7月竣工面积同比增长25.7%，与1-6月持平，这使得房地产开发投资仍然表现出一定韧性。最后，出口弱于预期。以美元计，7月出口同比19.3%，低于市场预期的20.8%和前值32.2%；两年复合增速12.9%，低于前值15.1%。从外需来看，7月摩根大通全球制造业PMI回落0.1%至55.4%，仍处较高水平，显示外需并不弱，但是随着发达国家经济社会恢复正常状态，需求正从商品转向服务，这将对我国出口不利。从内部看，受台风影响，部分沿海口岸短期封港，叠加全球海运费用大幅上涨，我国外贸港口集装箱吞吐量边际走弱，也对出口形成干扰。7月数据弱于预期，相当程度上是受到自然天气变化的扰动，无论是生产还是投资，都出现了一定回落。但更值得关注的是，受国内外因素影响，我国经济增长的内生动力也在边际衰减。近段时间以来，德尔塔病毒在国内加速传播，目前已有多个省份报告现有本土确诊病例或无症状感染者，国内中高风险地区数量不断刷新疫情防控常态化以来的新高。疫情威胁之下，不少地方已经重新收紧社交隔离措施。这一轮疫情中，西方国家却采取了不一样的策略，即“放松管制+加强接种”。虽然德尔塔病毒传播速度更快，但死亡率并未上升，住院率反而在下降。因此，西方国家在启动第三针注射以加强保护力的同时，选择了开放社会。这种情况下，国内外复苏进程必然出现错位。从国内看，在以物理隔离为主的防控状态下，长距离出行相关行业和线下接触型行业都将受到冲击，进而会对消费和就业带来不利影响；从国际看，随着社会过渡到正常化状态，居民的需求会从商品消费转向服务消费，叠加发达国家的生产修复，将会导致我国的出口增速进一步放缓。出口放缓，消费承压，叠加房地产调控加码，下半年我国经济下行压力必将明显加大。不过，今年政府工作报告制定的目标是6%以上的增长，实现这一目标压力并不大。
7•30政治局会议要求“做好宏观政策跨周期调节，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，统筹做好今明两年宏观政策衔接，保持经济运行在合理区间”。从跨周期而非逆周期的表述来看，政策将会为明年留力，而不会在今年下半年提前发力。
实际上，财政政策已经为下半年预留了发力空间。截至今年7月份，专项债发行进度仅为37%，远低于正常水平，政治局会议要求“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”，意味着下半年地方债发行进度将会加快，基建投资增速将会逐渐回升，从而发挥托底经济的作用。与之配合，货币政策也会逐渐向“稳信用，宽货币”阶段过渡。
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